谁在分食城市更新红利
（原标题：谁在分食城市更新红利）
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经济观察报 记者 田国宝
2025年岁末，瑞安房地产有限公司（下称“瑞安地产”，00272.HK）披露上海市浦东新区三林镇西林村城市更新项目的推进情况，计划于2026年下半年拿地，2027年下半年入市。
三林项目是近三年来浦东体量最大的城市更新项目，总建筑面积约72.4万平方米。项目由陆家嘴集团、瑞安地产、浦东地产集团和三林资管四家企业参与，其中瑞安地产为第二大股东及主要操盘方。
瑞安地产是本轮城市更新中为数不多仍深度参与的非国有企业之一。自2021年底以来，受房地产流动性风险等因素影响，多数民营房企陆续退出城市更新领域，地方国企和央企逐步成为这一领域的主导力量。
在房地产逐步回归居住属性的背景下，普通商品房去化速度相对放缓，而城市更新项目因多位于城市核心区，更易获得市场认可。例如，2025年10月入市的北京西城区百万佳苑项目，房源几乎“秒光”。
一位长期从事城市更新的人士向经济观察报表示，不同城市对社会资本参与城市更新的态度差异较大。多数城市更倾向于引导民企等社会资本通过认购基金份额的方式参与，而对其直接参与或主导项目操盘仍持审慎态度。
三林模式
2014年，三林镇被上海列为首批城中村改造项目，由陆家嘴集团牵头，联合三林资管等主体成立项目公司，负责前期土地整理、动拆迁及市政基础设施建设。2017年，上海浦东新区发布《三林滨江南片区结构规划》，将三林定位为中心城楔形绿地。
2020年前后，三林周边安置房项目陆续交付。2021年，三林镇西林村等片区获得上海城市更新引导基金支持，一期投入约91亿元用于拆迁与土地平整。2022年至2023年，三林镇启动城中村改造攻坚行动，完成多个征收项目，推动存量地块转型。
2024年，陆家嘴集团、浦东地产集团和三林资管开始与瑞安地产就三林城市更新项目核心地块的合作开发展开磋商。相关合作地块总建筑面积约72.4万平方米，规划用途以住宅和商业为主。
2025年11月，陆家嘴集团、浦东地产集团、三林资管与瑞安地产正式签署合作协议，共同成立上海三林新天地城市更新建设有限公司（下称“三林新天地”）。其中，上海瑞安城市更新建设有限公司代表瑞安地产出资。
股权结构显示，陆家嘴集团和浦东地产集团均为浦东新区国资企业，分别持股40%和11%；上海瑞安持股39%；三林资管为三林镇集体企业，持股10%。瑞安地产为项目主要操盘方及未来运营管理方。
根据瑞安地产公告，项目股东方出资分为两部分：一是注册资本23.2亿元，其中上海瑞安认缴9.1亿元；二是四家股东承诺为项目投入资金合计91.62亿元，其中上海瑞安出资35.7亿元。
上海瑞安背后共有四家投资人，其中瑞安地产控制的两家主体合计持股34%；上海和峰源置业有限公司和上海�M熹实业发展有限公司分别持股33%。
上海和峰源和上海�M熹均为民营企业。前者由上海龙峰集团控制，其实际控制人任国龙涉足房地产、金融、教育和服装等多个领域；后者背后为上海同进置业，实际控制人孙益功、刘哲为同策房地产咨询的主要股东。
尽管上述两家民企是三林城市更新项目的重要出资方，但其角色更偏向财务投资，其人员亦未进入上海瑞安披露的管理层。
前述城市更新人士认为，这种模式符合当前政策对社会资本参与城市更新的引导方向，既为民企提供了参与通道，也在一定程度上隔离了因个别主体风险暴露而影响项目推进的可能性。
在其看来，三林城市更新项目之所以选择瑞安地产作为合作方，除其港资背景带来的财务稳健性外，更重要的考量在于其在城市更新和商业运营领域的长期经验。上海新天地、蟠龙新天地等项目均为可参照的成熟案例。
多元探索
在2021年之前，珠三角和长三角部分城市的城市更新项目中，非国有资本一度占据重要位置。2021年后，受资金压力影响，非国有资本逐步退出，央企和地方国企成为绝对主力。
与珠三角、长三角相比，京津冀地区的旧改和城中村改造长期以政府主导收储为主，城市更新的市场化程度相对较低。近年来，部分项目开始向城市更新模式转型，但多以小规模试点为主。
北京市西城区百万庄北里居民住房改善项目最早启动于2006年，2018年至2020年完成土地整备和征收。2023年起陆续推出两个地块，其中C地块面积5825平方米，D地块3295平方米；2024年推出的A地块面积为9816平方米。
该项目开发主体为北京市西城区国资委控股的北京天恒置业集团有限公司。由腾挪地块建设而成的百万佳苑小区中，大部分房源用于安置，仅有少量房源对外销售。北京市住建委信息显示，2025年10月，百万佳苑65套住宅取得现房销售许可证，截至目前已网签63套，网签均价为96730元/平方米，网签总金额约3.74亿元。
与百万庄北里项目类似的，还有同位于西城区的光源里棚改项目。该项目于2010年启动，2017年至2018年完成居民意愿征询、土地征收与规划审批等前期工作，并逐步破解资金与安置难题。
2018年，光源里项目获北京市规划和自然资源委员会批准，总投资约60亿元，资金来源包括财政补贴、企业自筹和银行贷款。2020年4月，项目正式开工，开发主体同样为天恒置业。
光源里项目共分六期建设，总建筑面积约57.6万平方米，其中住宅建筑面积约27万平方米。目前，多数回迁住宅楼已建成，部分仍在进行园林、道路及内部装修等收尾工作。
此前，市场曾多次传出光源里项目部分回迁房将转为商品房销售的消息。2025年11月，项目方对此予以否认。现场工作人员亦表示，项目尚未完成竣工验收，暂无对外销售安排。由于项目位于北京二环内，一度受到市场高度关注。目前，周边紫金印象项目现房售价约为11万元/平方米。
此外，天恒置业还操盘了车公庄大街3号项目、三里河一区28号危旧楼改建项目。
不同于天恒置地在政府主导下操盘城市更新项目的模式，北京海淀中关村东区改造项目A组团项目为北京首例片区化央产房小区原拆原建，项目于2023年启动，预计于2026年交付。北京城建为项目实施主体，参与单位还包括产权单位中国科学院行政管理局及所在的中关村街道办事处。
北京朝阳区小关北里改造项目则由产权单位主导实施。
投资回报
根据瑞安地产公告，上海三林城市更新项目四方股东合计投资约91.6亿元，其中，上海瑞安出资35.7亿元，瑞安地产实际出资额约12.2亿元。
三林项目的主要收益来源包括住宅销售收入和商业物业租金。
按照各方规划，项目预计于2026年完成拿地，2027年实现销售回款。项目总建筑面积约72.3万平方米，其中住宅占比约六成，预计整体货值在300亿元至400亿元，利润按股权比例分配。
作为新天地品牌的运营方，瑞安地产在商业文化地块的收益分配中享有激励机制。根据股东协议，商业运营的正常收入按股权比例分配；当净收入与总成本之比超过6.5%时，超额部分中65%分配给瑞安地产，其余35%分配给陆家嘴集团和浦东地产集团，三林资管不参与超额收益分配。
从行业对比看，上海同类城市更新项目的回报率普遍较高。据一位上海城市更新人士介绍，印力和信城不动产于2017年收购三林印象城项目，经过改造后于2019年分开出售，粗略估算，两年回报率超过30%；蟠龙新天地项目住宅销售及10年商业运营等综合回报率预计在25%至35%；三林新天地项目的内部收益率（IRR）保守估算约为10%至15%。
相比之下，北京的城市更新多针对公房及危房，多由政府或产权单位主导，开发商以代建模式操盘，大部分房源用于回迁安置居民。尽管商业化程度不同于上海项目，但由于政府承担了拆迁等前期成本，开发商的资金压力相对较小，加之少量可售房源基本被迅速消化，营销和管理费用得以有效控制。
天恒置业操盘的车公庄大街3号项目同样属于微型更新项目，住宅建筑面积仅1.28万平方米。除政府和地方国企外，中国国新控股有限责任公司以基金形式参与投资，其中非国有资本占比约30%。该项目通过部分可售商品住宅及公建物业租金回收投资。
光源里项目在模式上与百万庄北里类似，但体量更大，总投资约67亿元。该项目一方面可通过少量剩余回迁房转为商品房实现回款，另一方面可在后期通过物业管理和公建物业租金获得持续、稳定收益，但具体可售房源规模尚未明确。
一位北京国有房企人士表示，北京不能简单复制上海和深圳等城市的经验，需要根据实际情况探索一套符合北京的城市更新模式，目前还处于探索阶段，对社会收益的追求大于商业收益。
