（原标题：Labubu爆火助推市值暴涨 泡泡玛特撕裂基金经理的认知）图片来源于网络，如有侵权，请联系删除
“一个卖塑料玩具的公司，凭什么比茅台还值钱！”在上海某中型私募机构的晨会现场，资深投资经理王海涛拍着桌子对同事们说。
近3年前的这个场景，历经多年市场牛熊周期的王海涛如今仍旧历历在目。
这家“卖塑料玩具的公司”，不仅时时让基金经理们为之纠结、困惑，也让街头巷尾的民众对其直呼“看不懂！”
这家公司，就是以盲盒走进人们视野，又以Labubu在泰国和北美消费市场火爆走红而“出尽风头”的泡泡玛特。
6月10日，永乐2025春季拍卖会上，一款初代藏品级薄荷色的Labubu以108万元人民币的高价成交。同一时刻，泡泡玛特（09992.HK）股价飙升至246港元，市值突破3300亿港元。随着泡泡玛特的股价在二级市场上持续飙升，其创始人王宁的身家也水涨船高，甚至取代牧原股份创始人秦英林，成为河南新首富。
一系列消息如同一颗重磅炸弹，将泡泡玛特推上了资本市场的风口浪尖，也刺痛着无数缺席这场盛宴的基金经理的神经。
然而，就在2年前，泡泡玛特还处于股价的低谷，一批基金经理纷纷“割肉”离场。如今，这一曾经被冷落的“潮玩”巨头，却成为资本追逐的新宠。
这场资本狂欢的背后，是基金经理们长达4年的认知撕裂与信仰重构……从追捧到割肉，从不懂到感叹，从下场到分歧，不同经验的基金经理对泡泡玛特的态度变迁，本质是资本市场参与者们面对“消费代际革命”的认知迭代缩影。
“盲盒”诱惑过后的“痛”
泡泡玛特在二级市场的资本故事始于2020年12月11日，这家成立10年，以盲盒潮玩起家的公司正式在港交所挂牌上市。上市首日，泡泡玛特股价飙升至77.1港元，市值突破千亿港元，成为当时资本市场的明星股之一。
然而，好景不长，上市后的泡泡玛特很快遭遇了市场的“冷水”。由于市场对其商业模式的质疑以及业绩增长的不确定性，泡泡玛特的股价在2021年之后一路下跌，到2022年10月，股价一度跌至10港元以下，市值较巅峰时期缩水超过90%。
在这一时期，泡泡玛特的股价波动引发了基金经理们的广泛关注。一些基金经理被其上市初期的高光表现所吸引，纷纷入场。然而，随着股价的持续下跌，他们开始对泡泡玛特的商业模式和未来前景产生了怀疑。
一位资深基金经理对经济观察报记者回忆道：“当时我们认为泡泡玛特的商业模式缺乏足够的护城河”，IP（文中指在文创领域具有知识产权和商业价值的产品）的生命周期难以预测，而且其产品并非刚需，很难持续吸引消费者。
这种观点在当时占据了主流，许多基金选择在股价下跌过程中逐步减仓甚至清仓。
张坤和萧楠等知名基金经理曾在不同阶段重仓泡泡玛特，但最终都因股价的大幅波动而选择离场。张坤管理的基金产品在2022年一季度买入泡泡玛特，但仅坚持了两个季度便退场；萧楠更早，他管理的基金在2021年三季度高位入场，最终在2022年二季度清仓。彼时，泡泡玛特的股价跌幅超过了35%。
股价盘整期的代际认知“交锋”
随后的2022年末至2024年初，泡泡玛特的股价进入了长达约两年的横盘整理期，例如，到2023年9月1日，股价回升至25.8港元，虽较最低点有所反弹，但仍远低于其早期峰值。
虽然股价低迷，但是泡泡玛特并未停滞不前，并在此期间进行了包括深耕IP多元化、加速全球化布局，并拓展产品矩阵等方面的内部调整与转型。至2023年，泡泡玛特旗下SKULLPANDA和MOLLY两大IP在当年营收均突破10亿元。海外市场收入同比增长135%至10.66亿元人民币，占总收入比重达到16.9%。
彼时，多数关注泡泡玛特的基金经理对该标的也呈现出不确定心态和对泡泡玛特战略调整的观望态度，操作分歧亦由此产生。
王海涛对经济观察报记者感慨道：“我们确实低估了Z世代（新时代人群，通常指1995年至2009年出生的人）消费逻辑的颠覆性。”
的确，从商业模式上来看，如迪士尼、变形金刚等IP背后，支撑其发展的是“故事”。长期以来，内容沉淀始终是吸引客流、支撑消费的不二法门。但泡泡玛特正好相反，它只有IP，没有故事。
在对泡泡玛特的投资上，内部投研分歧格外鲜明的不止一家机构。这一投资缺点多、风险大，是多数有经验的投资老将们看得到的。
早在2023年，在北京一家公募机构的投研策略会上，“90后”研究员李薇展示着她的调研成果：“Z世代用户每天在TikTok上花费的时间逐渐增多。他们更愿意为情绪价值支付溢价。”
她的观点遭到基金经理李欢的质疑：“这是什么东西？为什么要买它？这一波热度过去是不是就没有了？从我个人体验来讲领会不到这些IP的点。”
“我不是它的消费者，从来不玩。”李欢对经济观察报记者坦言：“我一看就不是他们（泡泡马特）的目标消费群体。做消费投资，我不能根据个人的喜好判断，...
